如何打通宽信用

文 / 联讯证券分析师    廖宗魁

自2018年下半年以来，经济下行的压力有所增大，宏观政策也逐渐转向宽松。最直接的体现是，在本轮周期中，央行已经5次降准，累计降准幅度达3.5个百分点。虽然银行间市场利率明显下行，但并没有带来信用端的回升，也还没有达到让实体经济触底回升的效果。

在无风险利率端，10年期国债利率从2018年年初接近4%的水平，持续下降至目前3.1%左右。在广义货币和信用端，2018年M2同比仅增长8.1%，处于历史最低水平附近；社会融资规模存量同比增速仅为9.8%，也是有数据以来的最低。

为什么“宽货币”没法迅速产生“宽信用”呢？当经济下行时，虽然货币政策有所放松，但由于终端信贷需求疲弱，银行又受到金融监管的束缚，而且风险偏好下降，货币资金很容易传导不到信用端和实体经济，这是正常的经济规律。

那么，如何破解“宽信用”的难题，就成为2019年宏观政策的核心问题。方法无外乎有三：

方法一，继续实施更为宽松的货币政策。通过不断的释放基础货币，把银行负债端成本压到足够低，自然会逐渐弥补风险偏好下降带来的风险溢价，从而带来信用端的回暖。

这一方法在经济下行程度不深的情况下，往往还是有效的，只不过见效的时间会比较慢。当然，由于中国目前的利率仍没有完全市场化，央行仍然可以采取下调存贷款基准利率的方式，直接压低信贷利率。

方法二，金融监管继续有所放松。商业银行的放贷行为会受到资本充足率、MPA考核等监管的约束，金融监管的放松可以切实增加银行放贷的能力。

方法三，增加实体经济的有效融资需求。上面两种方法都是从金融机构资金供给端着手，而且已经采取了一定程度的政策措施，但当下的主要矛盾显然在实体经济需求端。也就是说，未来政策打通宽信用的焦点在于，如何直接提振有效需求。

提振有效融资需求主要可以从收入端和支出端两方面入手：在收入端，则通过减税降费的方式，降低企业和居民的税负负担，从而达到增加居民消费和企业投资的目的。在支出端，则主要集中在基建投资、耐用品消费（主要是汽车和家电）和房地产三个层面。

从2018年7月份，国常会提出要加大基建投资以来，目前已经取得了一定的成效。2018年1～12月基建投资同比增长3.8%，连续3个月累计同比增速有所回升。

但要注意到，相比以往，本轮基建投资回升的力度仍较弱，原因可能在于：一方面，基建投资的发力严重依赖于地方政府，而地方政府经过长年的加杠杆，债务负担已较重。现在地方政府债务风险仍需要防范，这大大限制了基建的空间；另一方面，老基建投资经过几轮的刺激后，真正有效的部分已经越来越少，这也是为什么政策方向转移到“新基建”的原因。

目前提振有效需求的政策重心又开始转移到新的增长点——以家电和汽车为代表的耐用品消费。1月8日，国家发改委副主任宁吉喆表示，2019年将制定出台促进汽车、家电等热点产品消费的措施。1月18日，国家发改委、商务部、国家市场监管总局在北京联合召开优化市场供给促进居民消费电视电话会议。会议强调，着力扩大消费规模。预计中央在两会前后会推出大规模的减税降费措施，充分为企业和居民减负，从而增加他们的消费和投资能力。

栏目编辑：鲁翔宇   Luxiangyu12@sina.com